在我国资源市场一直刷新生长，直接融资规模迅速增添的时代配景下，周全推出注册制，创业板、新三板、北交所刷新等一批重大刷新络绎不绝 。但随之而来的诸如资源市场质量优化、实体效劳能力亟待提高等挑战，则需要我们对资源市场的内在运行逻辑举行更多探索，这也是该学科偏向亟待解决和突破的重大课题 。伟易博的学者与相关研究职员朋心协力，围绕上述征象与问题起劲睁开探讨、研究与展望，取得了富厚的学术效果 。
3月29日，伟易博举行了第七场“双一流学科建设重点研究偏向”系列钻研会，围绕“资源市场高质量生长与羁系”研究偏向，先容国际最前沿的资源市场相关研究及未来生长偏向，展示了相关学术效果、研究偏向和前沿探索 。本次钻研会由伟易博金融学系刘晓蕾教授担当主讲人，英国伦敦政治经济学院金融系楼栋教授、中央财经大学金融工程系主任姜富伟教授、伟易博金融学系刘玉珍教授、李劢助理教授、韩鹏飞助理教授、阮宏勋助理教授担当主讲嘉宾，上海交通大学高级金融学院的潘军教授也在聚会中分享了研究履历及想法 。伟易博治理学院西席、会见学者及博士生共计七十多人加入了本次钻研 。
资源市场高质量生长与羁系
刘晓蕾，伟易博金融学系教授
聚会伊始，刘晓蕾先生率先对本次学术钻研会的主题与宗旨举行阐释，并简朴先容了本次钻研会的多个重点研究课题 。刘先生体现，中国学术界关于资产定价领域的研究较少，有须要建设专题举行研究，因此本次钻研会约请到六位演讲嘉宾，划分就国际前沿文献回首及未来展望、机械学习与资产定价、资源市场与行为金融、中国的债券市场、VC/PE市场和基金市场举行文献脉络梳理和未来研究展望，并团结我国资源市场生长现状，对其内在运行逻辑睁开探讨，为加入聆听的伟易博学者提供更辽阔的研究思绪，为未来的学术相助铺平蹊径 。
接下来，刘晓蕾先生针对中国资源市场的相关研究举行了文献综述的梳理与先容 。刘先生先容了揭晓在外文顶刊上关于资源市场中的“中国因子”的构建的文章以及中国股票市场有用性问题的研究，得出中国股票市场正在变得越发有用的结论 ；而宣布在海内顶刊中关于资产定价的文章则更多地融入中国股票市场的特点，如关注壳价值、各因子在中国市场的体现等，并对影响资产价钱的公司特征举行了科学的权衡 。
随后，刘晓蕾先生着重先容了自己的两个资产定价领域研究项目 。第一篇是即将见刊于Management Science的“Replicating and Digesting Anomalies in the Chinese A-share Market”，该文的写作初志是建设一个基于中国股票市场的数据库，类似于Kenneth R. French的资产组合以及因子数据库，为学者研究中国市场的资产定价问题提供便当 。文章以469个股票市场异象为研究工具，通过较量8个常见的因子模子对异象的诠释能力，得出在非国企中定价异象更多、q-factor模子在中国的体现更好、更多的由于生意摩擦带来的异象等有趣的结论 � ；谡庑┭芯渴率�，刘晓蕾先生以为，国企估值系统问题是在中国体制下很是值得探讨的资产定价问题，且已有因子更多是基于资产报表举行构建的，而现在数字经济的飞速生长使更多企业的价值体现在数字资产上，怎样对其举行权衡和估值是很有研究意义的 。别的，ESG与双碳的估值问题、机械学习与资产定价、通过个股数据加总对宏观变量举行展望等话题也是很是有远景的研究领域，值得配合探讨和深入研究 。
第二篇文章关注股灾时股票停牌带来的溢出效应，即极端事务爆发时，股票停牌带来的基金因面临赎回压力而只能卖出有流动性的股票的征象 。该研究效果引发刘先生关于生意机制的思索，即什么样的生意机制有利于建设有用的资源市场，包管富足的流动性，同时避免投契（炒作） 。值得探讨与研究的生意机制包括刚刚推出的注册制，T+1制度，涨跌停板、卖空限制等等 。刘先生指出,“我们需要思索这些生意制度在避免炒作的同时是否限制了流动性，这也是一个值得探讨的问题 。”
最后，刘晓蕾先生总结了自己在债券市场相关的研究，在一系列的文章中得出各级政府债务肩负影响城投债定价、国企的超预期违约对外地国企时负面影响、中央政府的限价令导致债券一级市场失去价钱发明功效等结论 � ；谏鲜鲅芯克夹饔胧咏�，刘先生以为建设有用的市场不应该直接干预价钱，而应该建设准确的制度 。
资源市场实证研究的两个主要问题
楼栋， 英国伦敦政治经济学院金融系教授
楼栋先生在线分享了实证资产定价的生长历史，并团结自己对中国现存问题的思索提出值得探讨的实证资产定价问题 。
上世纪60年月到90年月，资产定价领域关注基于消耗或生产的代表性经济人对预期资产回报的影响，如研究他们的偏好效用方程、数据天生历程等，从而获得long-run risk等一系列有代表性的描绘理性人经济行为的模子，其一阶条件可获得定价核等可决议资产价钱的等式，对后续研究爆发了深刻的影响 。上世纪80年月后泛起的行为模子，与上述模子的区别在于不再假设保存代表性经济人，而强调异质性投资者，这其中有一部分投资者是理性智慧的，有一部分投资者会犯过失，爆发非理性的投资行为 。行为金融相关的资产定价领域主要可以分为两个偏向，一个是不知情生意带来的需求攻击，强调行为误差 ；另一个是有限套利，强调机构面临的生意摩擦和限制 。
楼栋先生指出，最近十年泛起基于机构的资产定价这一较新的研究领域，与行为资产定价的区别在于不再区分行为误差，也不需要理性假设，而是强调限制、摩擦和规制 。首先，该领域以为大宗的规则限制都会对资产价钱爆发极大的影响，因此有相当一部分文章用规制诠释资产价钱的形成 。好比机构由于面临一些限制、摩擦和规制，爆发了一些特定的偏好，该偏好可以从数据中举行视察，从而支持反事实实验的举行，研究对资产价钱的影响，资助我们明确资产价钱的运动历程 。其次，机构投资者还面临利益冲突问题，即投资人的目的为最大化投资组合的恒久回报，而机构的目的往往是最大化治理用度，这一利益冲突带来关于机构的最优条约问题，也对资产价钱爆发影响 。将以上两方面举行团结后可将金融机构的行为问题放在理性框架下举行研究，这也是很是有趣的研究话题 。
接下来楼栋先生强调了对中国金融市场的研究与思索 。资产价钱的形成极大地受到羁系规制的影响，中国市场在该领域有很是多的研究时机，如T+1生意机制、涨跌停板限制、卖空限制、较支解的债券市场等 。
别的，楼栋先生以为中国有很是多奇异的问题值得探讨 。第一个问题是中国生齿结构问题，楼栋先生展示了中国生齿漫衍图，与自然状态下的印度生齿漫衍相比，中国的生齿漫衍泛起出显着的老龄化特征，而金融领域应对老龄化能够做出的孝顺在于研究怎样让即将退休的生齿更好地举行养老投资 。第二个问题是中国金融投资分派问题，银行储备和银行理工业品在金融投资中占比最高，抵达三分之二之多，这部分资金是限期极短且危害相对较低的，无法支持社会立异生长的恒久高危害资金需求，这时代保存较大的久期错配问题，关于银行和家庭投资者是双输的时势 。第三个问题是生意系统相对不开放，资金流通受限 。这一限制可能会影响人民币国际化，如在用人民币换石油的历程中，对方拿到人民币后若无合适的投资渠道则还会将人民币换为美元，阻碍了人民币国际化的历程 。
通过对上述两个主要问题的探讨，楼栋先生充分叙述了中国市场中的实证资产定价问题，也期待来自更多学科的学者从差别的研究视角出发，运用多方位的研究范式配合关注具有中国特点的实证资产定价问题 。
机械学习与资产定价：数字经济时代的“金融+科技”研究
姜富伟，中央财经大学金融工程系教授
姜富伟先生团结国家层面“四个面向”战略结构与数字经济的时代配景，围绕“机械学习与资产定价：数字经济时代的‘金融+科技’研究”这一重点偏向，开展面向数字经济时代和人工智能手艺的经济金融研究，团结中国问题与现实，为中国资源市场高质量生长提供意见与建议 。
首先，姜富伟先生指出，大数据时代（Big Data）的来临和大数据“4V1O”的特征要求对金融大数据的剖析需要立异计量要领 。他强调，在当今智能化时代，机械学习集统计计量、高维大数据、盘算机算力与优化于一体，拓展了经典的金融计量框架，是基于重大数据集的重大而无邪的展望，最近几年在图像、语音、辅助驾驶等领域取得重大乐成 。姜先生以BlackRock公司的Aladdin系统与AI基金为例，以“金融+科技”为基点，围绕三个主题来举行高瞻远瞩的战略性分享 。
其一，他从文本大数据中探索经济金融中的稳固和预期因素，使用文天职析（NLP）的要领，调研钱币政策反应的情绪信息，在文本数据的驱动下，使用Word2Vec词语向量化要领，探索投资者情绪、公司治理层情绪、新闻媒体情绪、钱币政策相同情绪等主要市场信息的研究，爆发了主要的学术和政策影响 。他所构建的中文财经BERT模子，具有剖析动态文本特征、序贯文本信息、特定领域的迁徙性等优势，展望能力较强 。其二，姜富伟先生主张关注金融特色的机械学习，并使用好其展望能力 。他指出，“资源市场是系统性金融危害测度和传导的要害”，通过对实证资源市场的“双支柱”举行研究，姜先生研究发明：驱动股价变换的主要因素是折现因子，金融市场实质上是一种行为科学 。这意味着股票变换实质上是有纪律可循的，会受到投资者情绪、经济周期影响，最主要的是，股价是可以被展望的——而机械学习则可以更有用的展望到这种转变 。其三，姜富伟先生团结中国的问题与现实，对自身研究事情与学术前沿内容睁开叙述，团结机械学习、金融大数据等要害词，试图通过构建模子与框架展望市场的方法，助力中国资源市场高质量生长 。
资源市� 。荷⒒谐∮胄形跹涫低蹲收呓逃�
刘玉珍，伟易博金融学系教授
刘玉珍教授首先分享了自己感兴趣的研究偏向为“散户市场”，并对既往研究效果举行回首与梳理 。
刘玉珍教授着重关注资源市场中的散户行为，围绕着“散户市场行为研究”和“怎样落实投资者教育”两大主题睁开探讨 。首先，刘玉珍先生坚持理论与实践相团结，用自己的学术效果践行于海内证券市场设计、投资者教育与� ；さ仁滴袷虑�，同证监会、上交所等羁系部分通力协作，加入资源市场羁系步伐和规则的探讨，就资源市场投资者� ；び虢逃呗涞靥岢鼋ㄒ� 。详细而言，刘先生以“散户行为”为基点，睁开讲述了自己加入到新三板市商制度,科創板注册制等设计、流动性刷新计划设计、高等法院光大“乌龙指”事务的讯断等实践中，并就2015年股灾与2020年新冠疫情、中美商业战、股票质押� ；戎卮笫挛衿鹁⒔ㄑ�，为中国资源市场生长进言献策的履历 。其次，刘先生的早期研究从散户视角出发，考察资源市场制度设计的公正性以及散户投资的收益与福祉，关注散户在投资生意中的财产损失 。近年来，刘教授的研究更是泛起出多样化趋势，普遍关注移动互联网情形中的金融行为与行为偏误、自然灾难对投资者认知与行为的影响等主要问题，就注册制刷新中的二级市场“价钱笼子”、散户市场内部价钱机制怎样形成，投契溢出效应等问题提出了創新的想法 。
通过梳理过往若干年的研究，基于上述研究思绪与视角，刘玉珍先生继续睁开新的学术探索之路——资产定价怎样与散户投资者的详细行为联系起来 。从市场角度，刘先生以为应当通过差别国家市场的比照发明矛盾与焦点，进而聚焦于中国市场生长 ；从财产市场政策层面，讨论在财产治理市场中，基金评价系统与评级系统怎样优化，理财顾問行业的生长与规范 。最后，聚焦于未来的“投资者的� ；ず徒逃�，刘先生也笔耕不辍，希望为� ；ぶ行⊥蹲收咛峁┣惺档囊饧虢ㄒ� 。在探索金融羁系体制刷新路径，降低羁系本钱，提高羁系效率，提防金融危害的这条学术之路上，刘玉珍先生期待继续与列位学者探讨、碰撞出更具理论价值与实践意义的研究效果 。
资源市场高质量生长与羁系——聚焦我国债权市场
李劢，伟易博金融系助理教授
李劢先生的分享聚焦中国的债券市场，讨论资源市场高质量生长与羁系议题，主要先容了自己的研究效果，并提出中国债券市场的焦点问题和可能的研究偏向 。
首先，李劢先生归纳综合了我国债券市场生长现状 。债券融资是企业直接融资的主要渠道，从2019年起，中国债券市场已经凌驾日本成为仅次于美国的第二大债券市场 。在这个历程中，我国债券市场规模稳步增添，市场的开放平稳有序，投资者的数目也进一步增添，同时也袒露出一些特征和问题 。首先从规模上看，我国债券市场占GDP的比重约为100%，而美国和日本的占比均凌驾200%，意味着我国债券市场依然有很大的生长空间 。其次从总体上看，我国债券市场关于民营企业的融资支持力度较低，2020年公司债券民企刊行占比约为10% � ；诶吩倒试�，债券刊行已往是多头治理，治理部分包括发改委、证监会和央行 。别的，我国债券市场还保存流通水平较低、恒久债券占较量低、违约处置惩罚机制有待完善、地方政府隐性债务化解等问题 � ；谝陨咸卣�，李劢先生对我国债券市场相关研究举行了梳理 。
接下来，李劢先生主要先容了“有组织科研”已有的效果《债券违约的区域性影响--信息效应与逃离效应剖析》，文章讲述了在我国目今的央地关系和地方政府官员提升机制下，地方政府的关注点通常局限在外地经济社会生长的“自我小循环”，发动外地资源着力解决外地问题 。地方政府会高度偏好外地资源外地转化，这其中就包括指导稀缺的外地银行资金投资于外地，由此泛起地方银行“偏幸”外地企业债券的征象 。在银行作为债券市场主要加入者的现状下，债券市场形成“地方支解” 。另一篇文章“The Value of Bankruptcy Court in Financial Distress: Evidence from Chinese Bond Market”，使用到2007年-2020年天下各地地级市97个判庭这一准自然实验，发明引入由训练有素的法官治理的休业法院、政府干预较少，可将债券融资本钱降低约10%，这一历程中外地政府部分介入到休业整理组的概率降低，休业企业最终被整理的概率也降低 。通过探索与债券违约相关的休业申请，文章发明增强债权人� ；た梢蕴岣哒钟腥说慕幽杉壑�，并缩短企业在休业程序中破费的时间，从而降低债券融资本钱 。在国企和私企的异质性剖析中发明，债权人� ；さ淖饔迷谒狡罂械恼懈�，说明私企是受益更多的一方 。
最后，李劢先生分享了后续研究妄想，使用更富厚的休业整理与重整案件微观数据，研究政府在提升羁系效率、构建优质营商情形中饰演的作用 。别的，李劢先生以为，要着力推动政府主导的普惠金融基础设施建设，从而增添中小企业债权融资易得性，提升资源设置的有用性 。
危害投资与立异创业融资
韩鹏飞，伟易博金融系助理教授
韩鹏飞先生主要从危害投资如作甚立异与创业融资、从而效劳实体经济的角度，来先容危害投资与立异创业融资的相关问题，并先容研究效果 。
韩鹏飞先生首先先容了我国的VC/PE生长概况 。进入21世纪以来，我国迅速生长为立异大国，从基础科学领域揭晓论文来看，数目上在16年已凌驾美国，但质量上泛起出先略微下降，后上升速率显着的态势，近年来我国平均论文水平已靠近欧盟 。在立异偏向上，我国和蓬勃国家保存显著的差别，我国的长项在工程类学科，可是我国的弱项在生物医药领域 。韩鹏飞先生同时强调了立异的商业化问题，如虽然欧盟诺贝尔奖获奖人数在全球处于领先职位，但落实到商业化体现时却与美国保存显著差别，而商业化背后主要的推动力就是危害投资 。
韩鹏飞先生以为，虽然危害投资体量较小，但其关于立异创业、经济增添的增进作用举足轻重 。关于高新手艺领域内高速生长的首创型企业的融资，保存着林林总总的委托署理问题 ；而危害投资人关于投资项目评估和投后治理越发专业，从而能更好地解决这类委托署理，助力高新手艺领域内首创型企业的生长 。美国的危害投资孵化出Apple、Amazon、Microsoft、Facebook、Tesla、Genentech、Starbucks等一系列各行业领军公司，中国的危害投资也孵化出阿里、腾讯、百度、滴滴、美团、京东、小米等若干着名企业 。我国的危害投资生长主要分为三个阶段，早期主要是从美国募资并通过美国资源市场实现企业上市，这一时期爆发了一系列家喻户晓的互联网企业 ；随着我国民营资源的壮大以及创业板的设立，给民营资源的退出提供了更多的时机，这一时段我国的危害投资逐渐扩展到金融科技（如京东数科），人工智能（如商汤、旷视），以及新消耗（如泡泡马特、完善日志）等诸多领域 ；近年来我国危害投资迎来国资入场，大宗地方政府指导基金设立，投资偏向泛起重大转变，逐渐转向半导体、新能源、生物医药等硬科技领域 。从全球危害投资漫衍来看，在投资额和投资效果上均为美国第一，中国第二 ；从都会角度来看，全球独角兽中心是旧金山，第二名是纽约，但从独角兽企业的估值举行权衡，北京已成为全球第二大都会 。
接下来，韩鹏飞先生重点先容了事情论文“The Death of Distance? COVID-19 Lockdowns and Venture Capital Investment” 。该论文主要探讨新冠疫情中封城步伐，对危害投资（VC）的影响 。由于危害投资的标的企业多为未上市的首创型企业，果真信息匮乏，VC只能通过实地调研来获取投资所需要的信息，因而VC有很是强烈的外地偏好，从而造成了投资集中于蓬勃地区的地区间融资时机不一律问题 。由于封城严重阻碍了VC的异地尽调历程，因此古板看法以为，封城会进一步强化VC的外地偏好，从而加剧地区间融资时机的不一律 。然而该论文的研究效果批注，与古板看法相反，封城反而会导致VC投资泛起出“距离消亡”的特点：VC在封闭时代更乐于投资远程企业，纵然在经济重新开放后，这种影响仍然一连 。VC投资之以是泛起出“距离消亡”的征象，是由于新冠疫情增进了远程通讯手艺（如腾讯聚会）的快速生长和普遍普及，从而反倒降低了VC搜集远程企业信息的本钱，促使VC更乐于投资远程企业 。随着VC投资泛起出“距离消亡”的征象，远程通讯手艺的生长突破了危害投资的地理界线，增进了危害投资行业的竞争，削弱了VC关于被投企业的垄断实力，从而缓解了创业融资领域的区域不一律征象 。然而另一方面，远程通讯手艺并非解决融资中信息摩擦的万能工具：当互联网基础设施条件较差时，当危害投资人和企业家之间的信息差池称水平较高时，当投资数额较大时，VC投资并未泛起出“距离消亡”的征象，由于此时信息搜集扔有赖于实地尽调 。新冠疫情考察了一个国家的数字化经济能力 ；我国在疫情时代的经济韧性，从一个侧面展示出近年来我国数字化经济的生长效果 ；同时疫情也加速了商业模式（包括VC投资模式）的数字化转型，从而催生了创业融资领域的主要生长和前进 。
配合基金的文献综述
阮宏勋，伟易博金融系助理教授
阮宏勋先生主要先容了配合基金领域的相关文献和研究，并泛论了自己对该领域的看法以及可能的研究偏向 。
阮宏勋先生首先先容了配合基金的运作原理，投资者将资金交给中心治理人举行署理治理，中心治理人将资金投入股票或债券市场获取回报，该中心治理人即为配合基金 。配合基金通通例模较大，美国配合基金投资额为27万亿，全球开放式配合基金有71万亿 。美国有32%的上市公司股票、24%的债券、29%的城投债和17%的商业票据被配合基金持有，云云大的规模使得研究配合基金行为和对市场的影响成为十分须要的课题 。配合基金的多种行为都会对市场爆发极大的影响，如加入IPO、价钱发明功效、面临的赎回危害等 。
阮宏勋先生以为，关于配合基金的焦点问题是其能否获得逾额收益，这涉及到三类文献：基金业绩的权衡、基金资金流对业绩的敏感性和基金对资源市场的影响 。 关于基金业绩权衡的相关文献与资产定价的生长细密相连，如用三因子、四因子、五因子模子来盘算基金业绩爆发的α，关注其是否显著为正 。现在研究的效果以为美国的配合基金业绩扣除用度后基本无法爆发逾额收益，忽略用度则基本与市场大盘持平 。除了找到合适的要领权衡基金业绩外，也有文献关注基金业绩的一连性，好比在短期或恒久区间内业绩较为一连 ；或有文献试图寻找能够识别基金司理能力的指标，如SAT录取分数、是否是名校结业生等 。在权衡基金业绩时，有边际收益和总收益两种权衡要领，从投资者角度应关注边际收益，即每投入一元钱的回报，但阮宏勋先生以为关于权衡基金司理的能力而言，应关注配合基金爆发的总回报，这体现了基金司理的价值增值能力 。
基金资金流对业绩的敏感性的相关文献研究投资者对基金业绩的反应，试图证实基金资金流对过往好的业绩有正向的反应 。阮宏勋先生以为该领域文献值得探讨的问题是基金资金流对业绩的敏感性体现在曲线上是否是凸型的，若是谜底是一定的，则批注保存更多的危害肩负，即若是基金业绩很是好则能吸引极多的资金流入，这也是阮先生正在举行的研究项目 。
怎样的基金业绩权衡能更好的诠释基金资金流动，如晨星评级等，也是该领域的研究焦点之一 。别的，学界也关注是否保存最优投资规模，即若基金有大宗资金时是否会找不到更好的投资标的而转向投资指数型基金，该偏向现在在海内暂无研究 。
最后关于配合基金对股票市场影响的研究领域中，海内文章更体贴配合基金是否有价钱发明功效和稳固市场的功效，这一研究结论现在较为纷歧致，阮先生以为这值得继续探讨 。
做有趣的研究
潘军，上海交通大学上海高级金融学院金融学教授
潘军先生在会上分享了关于研究事情的看法，她勉励学者从自己的研究兴趣出发，做有趣的研究 。在这一历程中可以团结中国市场的特色，如从国企、私企的角度、从政策的角度等举行研究 。潘先生建议博士生可以先从基础的复现最先，作育研究的感受和兴趣，而导师则需要指点学生哪些研究偏向是有意义的 。
会后，与会学者对以上几个重点偏向的延展研究举行了起劲的讨论，为研究者进一步拓展研究思绪和要领，以及未来开展研究相助提供了有益的偏向 。
未来，北大伟易博将以“有组织的科研”效劳国家重大战略需求，围绕“资源市场高质量生长与羁系”开展学术探索，以更详赡周全的研究效果回覆在重大刷新络绎不绝的配景下，怎样进一步对资源市场的内在运行逻辑举行剖析探索，为实现我国资源市场质量优化、实体效劳能力提高、资源市场定价效率和资源设置效率升高，探索资源市场高质量生长与羁系的形式和路径 。
